Qué nos indica la turbulencia del mercado

Se dice que los mercados alcistas ‘escalan un muro de preocupaciones’ al ignorar los problemas. Y de hecho existen suficientes razones para preocuparse. Pero los mercados ya no están subiendo, lo cual indica que el mercado alcista ha llegado a su fin. Dado que los mercados ya están sobrevalorados, esto no sería sorprendente.

El índice compuesto del mercado estadounidense de Standard & Poor’s en efecto ha permanecido en el mismo nivel desde junio de 2014. De acuerdo con la relación de precio/ganancias (P/E) ajustada cíclicamente de Robert Shiller, el mercado de EEUU ha sido significativamente más sobrevalorado de lo que es en la actualidad sólo durante las desastrosas burbujas que explotaron en 1929 y 2000. La conocida medición de valor del profesor Shiller no es perfecta. Pero es una advertencia de que las valoraciones de la bolsa ya son elevadas, y de que la continuación de un mercado alcista puede ser peligrosa.

Aún más importante, un reequilibrio de cartera de valores ya está en marcha. El cambio más importante se halla en las perspectivas económicas y financieras percibidas de las economías emergentes. Como resultado, el capital está saliendo de las economías emergentes. Estas salidas están impulsando el dólar fuerte. Teniendo esto en cuenta, pareciera que la decisión de la Reserva Federal de EEUU (Fed) de endurecer la política monetaria fue un error significativo.

En su nuevo informe “Perspectivas Económicas Globales”, el Banco Mundial pone de manifiesto la magnitud de la desilusión con (y dentro de) las economías emergentes. El informe señala que la mitad de los 20 mercados de valores de los países en desarrollo más grandes experimentaron caídas del 20 por ciento o más de sus picos de 2015. Las monedas de los exportadores de materias primas (incluyendo Brasil, Indonesia, Malasia, Rusia y Sudáfrica), y de los grandes países en desarrollo sujetos a los crecientes riesgos políticos (entre ellos Brasil y Turquía), cayeron a mínimos multianuales frente al dólar estadounidense y en términos de ponderación comercial.

Los inversionistas globales retiraron alrededor de US$52 mil millones de fondos de capital y de bonos de mercados emergentes durante el tercer trimestre de 2015. Ésta fue la mayor salida trimestral de la historia. La deuda a corto plazo y las salidas bancarias netas procedentes de China, junto con los recortes en Rusia, representaron la mayor parte de estos egresos; pero la cartera y las entradas de capital a corto plazo desaparecieron en todos los otros países durante el tercer trimestre de 2015. Los flujos de capital netos hacia las economías emergentes y hacia las economías frontera incluso se redujeron a cero, el nivel más bajo desde la crisis de 2008-09. Una característica importante no es sólo la reducción de las entradas, sino también el volumen de las salidas de las economías afectadas.

¿Qué hay detrás de esto? La influencia de la prevista restricción de la política monetaria de EEUU es una de las razones. Otra es el impacto de la caída de los precios de las materias primas en una serie de economías emergentes, como las de Rusia, Brasil y Sudáfrica. Sin embargo, otro factor es la inestabilidad geopolítica, especialmente en el Medio Oriente. Los escándalos de corrupción tienden a surgir cuando las mareas económicas se retiran, por lo que no es de extrañar que el liderazgo de Brasil esté envuelto en un enorme escándalo que continúa creciendo. El presidente de China, Xi Jinping, está tratando de acabar con la corrupción del país; pero la búsqueda de corrupción en sí conduce a una disminución en la confianza.

Sin embargo, la razón más importante de todas es la comprensión del deterioro del rendimiento de las economías emergentes en términos cíclicos y, más importantes aún, en términos estructurales. De los cinco países del grupo BRICS (Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica), sólo India está experimentando un renacimiento. Y peor aún, en promedio, alrededor de un tercio de la desaceleración en las 24 mayores economías emergentes entre 2010 y 2014 fue estructural. Una preocupación particular es la disminución de la tasa de crecimiento de la “productividad total de los factores”, una medida amplia de la eficiencia. También es preocupante la desaceleración del crecimiento del comercio, en sí parte resultado y parte causa de un crecimiento más débil. La globalización está perdiendo dinamismo.

China es, sin duda, la economía emergente más importante. La inestabilidad del mercado ha reducido la confianza en la competencia de su liderazgo. Pero es vital entender que sus problemas no son susceptibles a ningún arreglo tecnocrático rápido. La economía está extremadamente desequilibrada, con tasas de ahorro increíblemente altas, con tasas de inversión excesivamente altas y con una deuda elevada.

Una forma natural de resolver este problema pudiera ser permitir la salida de capital, una gran depreciación del renminbi y, por ende, lograr un resurgimiento de grandes superávits de cuenta corriente. Pero tal “solución” amenazaría la estabilidad del resto de la economía mundial, en particular debido a que la eurozona y Japón ya han escogido la misma opción. Beijing se está resistiendo ante la presión: las reservas brutas en moneda extranjera se han reducido en US$660 mil millones (17 por ciento) desde junio de 2014. Esta tendencia se mantendrá y las autoridades tendrán que reforzar los controles de salida, lo cual socavaría las reformas; o dejar que la tasa de cambio se desplome, lo cual desestabilizaría al mundo.

Lo que está ocurriendo en las economías en desarrollo afecta directamente la vida de miles de millones de personas. Y es también de importancia económica mundial. Existe otro conjunto de burbujas crediticias en las economías emergentes que está produciendo un gran “estallido”. Esto va a dejar un legado de crisis financieras y, en caso de un manejo inadecuado, una deuda incobrable.

Sin embargo, corregir las repercusiones de los errores financieros — una experiencia tristemente familiar — es sólo una parte del reto que el mundo enfrenta. Igualmente importante es encontrar un nuevo y poderoso motor de la demanda conforme los antiguos chisporrotean y mueren. No es en lo absoluto evidente dónde se ha de encontrar. Pero el resto del mundo está esperando, probablemente con un optimismo excesivo, que EEUU proporcionará lo que busca. Por desgracia, no lo hará. No lo habría hecho, incluso si la Fed hubiera decidido no implementar un endurecimiento. El ajuste ante una economía mundial tan adicta a las burbujas crediticias va a ser difícil. Probablemente no será un desastre total. Pero no va a ser muy divertido tampoco.

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Martin Wolf