Una enfermedad demasiado larga

Carlomagno. Algunos detectan recuperación en la eurozona. Pero si los líderes se equivocan podría haber una recaída

Apenas se atreven a decirlo, pero los doctores están extrañamente confiados: después de una larga enfermedad, el euro podría estarse recuperando. La cirugía de toda la noche realizada por los ministros de finanzas para extirpar un tumor supurante de deuda griega resultó mejor de lo esperado. "Tenemos casi todos los elementos necesarios para hacer desaparecer la crisis gradualmente", dijo uno de ellos. "Podríamos haber superado la fase aguda y estar en la transición hacia la normalización". Es el optimismo de la desesperación: el paciente no ha fallecido, por lo tanto debe estar mejorando.

Muchos están escépticos. Pero veamos las pruebas. Grecia podría estar ahora estabilizada. Deberá satisfacer varias condiciones para obtener el dinero y soportará estrecheces durante años. Pero el riesgo de un incumplimiento caótico y su salida del euro han retrocedido. Los acreedores privados sufrieron grandes pérdidas, sin embargo los mercados están silentes. En los demás lugares las señales son buenas. Italia y España están haciendo reformas. La mayoría de los países de la Unión Europea han acordado un nuevo pacto fiscal que fortalecerá la disciplina presupuestaria. El Banco Central Europeo (BCE) ha evitado una crisis crediticia al inyectar liquidez a los bancos. Y las defensas contra el contagio podrían ser mejoradas dentro de poco. El 1 de marzo los líderes de la UE discutirán los pedidos de aumentar su fondo de rescate en la mitad. Esto podría hacer que otros paguen más al FMI, que también ayudaría.

Se predice que la recesión este año será de corta duración y leve. El gráfico de la temperatura de la eurozona - el margen de rendimiento de los bonos sobre los bunds alemanes - se está gradualmente estrechando. Por primera vez en seis meses, pasó una semana sin que el BCE hiciera compras de bonos de emergencia.

Entonces ¿se terminó la crisis? No tan rápido, dicen los críticos.

Empecemos de nuevo con Grecia. Lejos de curar al paciente, la medicina casi la mata. Su recesión (una contracción acumulada de 16% del PIB y contrayéndose) podría ingresar a los libros de records. La presión para lograr una meta de déficit cada vez más grave ha creado una espiral mortal. El éxito será lento y se tardará una generación; el fracaso será un riesgo constante. El programa es "propenso a los accidentes", dice una evaluación de expertos que se filtró de la UE y del FMI. Un sinnúmero de problemas - una mayor recesión, una privatización más lenta, menos reformas estructurales - podrían echar a pique la predicción de que la deuda griega debe reducirse a 120% del PIB para el año 2020. Este umbral fue elegido por razones políticas: es aproximadamente la relación de endeudamiento de Italia. Sin embargo, Italia no está precisamente saludable; lucha también por convencer a los inversionistas que su deuda es sostenible.

En varios países, las reformas fiscales y estructurales todavía se encuentran en una etapa frágil. Podrían provocar una oposición más fuerte, especialmente si son vistas como impuestas por extranjeros. La forma en que los periódicos griegos muestran a los líderes alemanes en uniformes nazis, y los periódicos alemanes piden que Grecia sea eliminada del euro, muestran cómo los ánimos pueden exaltarse. Un mejor sentimiento del mercado podría no ser más que la aspirina que ofrece la liquidez del BCE. La liquidez es más un calmante que una cura, y el BCE mismo está preocupado de estar creando una adicción a dinero barato.

Los países acreedores han criticado, y con razón, la indolencia de aquellos a quienes han rescatado. Pero han sido lentos en admitir sus propios errores, sin mencionar la demora y la excesiva austeridad como la cura para déficits excesivos. Todavía no han arreglado la inestabilidad de la unión de una moneda construida sobre una tríada incompatible: no rescate, no incumplimiento y no salida.

El segundo rescate griego implícitamente reconoce algunos de los errores de la primera. Suaviza la meta del déficit para el 2012 y hace mayor énfasis en el reacondicionamiento de la esclerótica economía mediante reformas estructurales. Es sorprendente que, aún después de esto, el "duro" FMI desea suavizar los recortes presupuestarios mientras que la "flexible" UE continúa testaruda sobre mantener la austeridad. A la inversa, le ha tomado mucho tiempo a la UE aceptar la práctica estándar del FMI: cuando un país está quebrado su deuda debe ser reestructurada. La eurozona ha vacilado entre un rescate ineficaz y un ineficaz asunción de pérdidas (bail-in). Su primer rescate griego fue a muy corto plazo y exigía tasas de interés punitivas. Las conversaciones sobre reestructuración futura de la deuda ("involucramiento del sector privado") en una cumbre franco-alemana en Deauville en octubre del 2010 solo sirvió para alarmar a los mercados.

El anterior presidente del BCE, Jean-Claude Trichet, se opuso a todos los intentos de obligar a los acreedores de Grecia a asumir pérdidas. Cuando finalmente cedió un poco el verano pasado, la eurozona negoció una tímida pérdida de 21% en la vida de los bonos, por miedo a provocar una "situación crediticia". Negociaciones más fuertes han obligado ahora a los acreedores a aceptar una pérdida más realista de 75%. El BCE, dirigido ahora por Mario Draghi, hasta ha aportado algún dinero, de manera indirecta, al renunciar a los beneficios que habría obtenido de sus bonos griegos que compró con descuentos. La eurozona también ha suavizado los términos de sus préstamos a Grecia.

El tiempo lo cura todo, quizás

El final de falsos remedios es bienvenido, aunque quizás sea demasiado tarde para Grecia. Si las políticas de hoy hubiesen sido adoptadas desde el principio, la crisis griega podría haberse controlado más pronto, el ajuste con los deudores podría haber sido menos oneroso, y el costo para los acreedores hubiese sido más bajo. Dicho eso, errores eran de esperarse, especialmente teniendo en cuenta que la eurozona estaba mal diseñada y mal preparada para una crisis.

El miedo a la catástrofe ha obligado a los líderes de la UE a pensar con mayor claridad. Los deudores saben que deben hacer reformas y los acreedores saben que tienen que ayudar. Las primeras señales de estabilización, si es eso lo que está ocurriendo, podrían resultar en mayores problemas. ¿Podría una disminución de la presión del mercado demorar la penosa y larga marcha a las reformas de los países más débiles? ¿Podrían las más fuertes ignorar los errores de diseño que hacen de la moneda única innecesariamente inestable?

Una prognosis esperanzadora tendría sentido solo si los líderes toman un momento para reflexionar para empujar las reformas estructurales, eliminar las barreras al mercado único, mejorar las defensas contra el contagio y acelerar una mayor unión fiscal. Una lección de esta semana fue que enfrentados con el desplome del mercado, los políticos tanto de los deudores como los acreedores están dispuestos a transigir. Otra es que la crisis del euro está lejos de estar resuelta.

© 2012 The Economist Newspaper Limited. All rights reserved. De The Economist, traducido por Diario Libre y publicado bajo licencia. El artículo original en inglés puede ser encontrado en www.economist.com