Fortunas de mercados emergentes no sólo dependen del dólar

Muchos otros factores, desde la desaceleración del crecimiento en China hasta las perspectivas de una guerra comercial, desempeñan papeles más importantes

Entre los inversionistas de los mercados emergentes (ME) es ampliamente aceptado que la venta masiva de activos en los ME de este año fue producto de la fortaleza del dólar: el aumento de la moneda estadounidense, junto con el aumento de las tasas de interés estadounidenses y unas condiciones de préstamos más estrictas, extrajo dinero de las divisas, de los bonos y de las acciones de los ME. Conforme se disparó el dólar, los activos de los ME se desplomaron.

Pero esto, arguyen algunos analistas, es el equivalente a poner la carreta delante del caballo. La fortaleza del dólar, según ellos, puede estar correlacionada con el estrés en los mercados emergentes, pero no es su causa, la cual se encuentra más ‘cerca de casa’.

El argumento importa porque es probable que pronto entremos en un mundo de fuerzas aparentemente opuestas en el que la disminución de la fortaleza del dólar — teóricamente buena para los activos de los ME — coincida con la desaceleración del crecimiento mundial, lo cual ciertamente debería ser malo.

“Decir que todo tiene que ver con el dólar es una tergiversación”, ha declarado Bernd Berg, un analista de estrategia de cambio de divisas en Woodman, una firma de gestión de activos suiza. Él más bien apunta a una desaceleración del crecimiento en China; a una pérdida de confianza en los ME provocada por las crisis en Argentina y en Turquía; y al creciente riesgo de una guerra comercial entre EEUU y China.

“La venta masiva durante el verano fue independiente del movimiento en el dólar”, él arguyó, y señaló que el Índice Dólar (DXY) se estaba moviendo lateralmente entre junio y septiembre, mientras que las monedas de los mercados emergentes estaban en declive. Desde entonces, el dólar ha subido a medida que las monedas de los ME se han mantenido planas.

Según el punto de vista del Sr. Berg, la fortaleza del dólar y la dirección de la política monetaria estadounidense son relevantes para los activos de los ME, pero no necesariamente dominan. El Sr. Berg opina que, si los mercados están en lo correcto y si la Reserva Federal (Fed) de EEUU el año próximo eleva las tasas en menos de lo que ha prometido, esto debería respaldar los activos de los ME. Pero él teme que cualquier apoyo como éste sea superado por las preocupaciones sobre el crecimiento.

“Nos encontramos en un punto de inflexión en este momento”, ha señalado el Sr. Berg. “Si el crecimiento global y, específicamente, China comienza a decepcionar, eso no puede ser positivo para las monedas de los mercados emergentes”.

Bhanu Baweja, subdirector de estrategia macro global en UBS, va más allá.

“Si hay una cosa que impulsa al dólar, es la diferencia entre el crecimiento en EEUU y el crecimiento en el resto del mundo”, él comentó. “Así es que existe una correlación en lugar de una causalidad, y si dices que en los ME es todo cuestión del dólar, realmente estás subestimando los problemas de los ME”.

El Sr. Baweja ha señalado que, ya sea que se mida en dólares o en moneda local, ha habido un importante descenso en la producción económica y en las ganancias corporativas de los ME durante los últimos años, debido a que la naturaleza del consumo y de la inversión en el mundo está cambiando de una manera que no apoya el crecimiento en las economías emergentes.

Una gran parte de la inversión en EEUU, por ejemplo, está dirigida hacia la propiedad intelectual y hacia el petróleo y el gas de esquisto, ninguno de los cuales depende de las exportaciones de los ME. Lo mismo puede decirse de China, conforme cambia el enfoque económico de la inversión hacia el consumo, y conforme la inversión que queda se concentra menos en la construcción — la cual requiere enormes cantidades de materias primas y, por lo tanto, es beneficiosa para numerosos exportadores de los mercados emergentes — y más en la infraestructura, particularmente en la energía sostenible y en la protección del medio ambiente, lo cual generalmente no lo es.

El mayor problema de los ME, ha sostenido el Sr. Baweja, es que, en la economía global, el comercio ya no está creciendo mucho más rápido que la producción.

Todo esto en conjunto, según él, explica por qué los activos de los mercados emergentes se muestran más débiles a lo largo del ciclo del dólar. “En el ciclo alcista del dólar, las monedas de los ME se están debilitando y en su ciclo bajista no se están apreciando. Con muy pocas excepciones, los ME se han depreciado en línea recta. Rápidamente se puede observar que ésta no es una historia de fortaleza o de debilidad del dólar”.

Un resultado obvio es que el costo de capital propio para las compañías de los ME ha aumentado. Lo que es preocupante para las perspectivas de las acciones de los ME, ha argüido el Sr. Baweja, es que este efecto se ha reflejado en una proporción de casi uno a uno en las valoraciones de las acciones.

“Si no se supiera que existen problemas con los aranceles y con el comercio, las valoraciones no estarían tan lejos de donde están actualmente”, él comentó. “Ésa es la parte preocupante: si los aranceles estadounidenses se mantienen o se afianzan, y si vemos acciones revanchistas por parte de China. No creo que eso haya sido tomado en cuenta en las valoraciones”.

Todo esto debiera hacer que la atención de los inversionistas se centrara menos en la Fed y más en el Banco Popular de China (PBoC, por sus siglas en inglés). Un factor al que prestarle atención es la brecha entre las diferenciales de los bonos corporativos con calificación AAA y los bonos corporativos con calificación AA- sobre la deuda pública, una buena señal de la capacidad de las pequeñas empresas para obtener préstamos. Esta brecha se ha duplicado abruptamente este año, lo cual sugiere que, al menos por ahora, el PBoC continúa comprometido con el control del exceso de liquidez del mercado, particularmente de las finanzas “en la sombra”.

El problema para los inversionistas es si esto persiste, conforme los legisladores llevan a cabo sus malabarismos con la limpieza del sistema financiero y el mantenimiento de la economía. La disposición y la capacidad de Beijing para respaldar el crecimiento a través del estímulo fiscal deberían tener al menos el mismo impacto en los activos de los ME que cualquier decisión tomada en la Fed.

Financial Times