Los secretos del éxito de Buffett

Si los inversionistas tuvieran acceso a una máquina del tiempo y pudieran transportarse al año 1976 ¿cuáles acciones comprarían? Para los estadounidenses la respuesta es clara: el mejor rendimiento ajustado al riesgo provino no de una acción de tecnología sino de Berkshire Hathaway, el conglomerado dirigido por Warren Buffett. Berkshire también tiene un mejor récord que todos los fondos de inversión que han sobrevivido durante ese largo período.

Algunos académicos han descartado a Buffett como un estadístico atípico. Otros sencillamente se han maravillado de su habilidad para escoger acciones, que ellos ven como irrepetible. Pero un nuevo artículo1 publicado por investigadores de la Universidad de Nueva York y AQR Capital Management, un gerente de inversiones, parecen haber identificado los factores principales que han conducido a este récord extraordinario del sabio de Omaha.

Para comprender el éxito de Buffett se necesita un desvío breve hacia una teoría de la inversión. Los académicos visualizan las acciones en términos de su volatilidad con relación a los movimientos del mercado, o "beta". Las acciones que se mueven con mayor violencia que el mercado (por ejemplo, aumentado 10%, cuando el índice aumenta en 5%) se describen como "beta alta", mientras que las acciones que se mueven menos violentamente se consideran "beta baja". El modelo sugiere que los inversionistas demandan un rendimiento más alto por poseer acciones más volátiles - y por tanto de mayor riesgo.

El problema con el modelo es que, a largo plazo, la realidad ha resultado ser diferente. Las acciones de beta baja han tenido un mejor desempeño, en base a un riesgo ajustado, que sus contrapartes beta alta. Como ilustra un artículo relacionado 2, en teoría debería ser posible explotar esta anomalía comprando acciones de beta baja y mejorar su rendimiento tomando dinero prestado (en su jerga, apalancando su cartera).

Pero podría ser que esta anomalía exista debido a que la mayoría de los inversionistas no pueden, o no desean, utilizar dicha estrategia. Los planes de pensiones y los fondos de inversión tienen restricciones para tomar prestado. De manera que utilizan un enfoque alterno para mejorar sus carteras: compran acciones de beta alta. El resultado es que en promedio las carteras de los fondos de inversión son más volátiles que el mercado. Y el efecto de ignorar las acciones de beta baja es que éstas sean subvaluadas.

Buffett ha logrado explotar esta anomalía. Es bien conocido por comprar acciones de empresas de alta calidad cuando temporalmente tienen mala suerte (Coca-Cola en los años de 1980 después del debate de la Nueva Coke y de General Electric durante la crisis financiera del 2008). "Es mucho mejor comprar una compañía maravillosa a un precio razonable que una compañía razonable a un precio maravilloso", dijo en una ocasión. También se ha mantenido bien alejado de los sectores más volátiles, tales como la tecnología, donde él no puede estar seguro de que una compañía tenga una ventaja sostenible.

Sin embargo, sin apalancamiento, el rendimiento de Buffett no hubiese sido espectacular. Los investigadores consideran que Berkshire, en promedio, apalancó su capital en 60%, lo que estimuló significativamente el rendimiento de la compañía. Mejor aún, la compañía ha podido tomar prestado a un costo bajo; su deuda fue calificada como AAA desde 1989 al 2009.

Sin embargo, el elemento no apreciado del apalancamiento de Berkshire son sus operaciones de seguro y reaseguro, que proveen más de una tercera parte de su financiamiento. Una compañía de seguros recibe primas por adelantado y paga reclamos más tarde; de hecho, toma prestado de sus tenedores de pólizas. Esto sería una estrategia costosa si la compañía cobrara menos por los riesgos que asume. Pero gracias a la rentabilidad de sus operaciones de seguros, los costos de endeudamiento de Berkshire de esta fuente han promediado 2.2%, más de tres puntos porcentuales por debajo del financiamiento promedio a corto plazo del gobierno de los Estados Unidos durante el mismo período.

Otra ventaja ha sido la estabilidad del financiamiento de Berkshire. Como descubrieron muchos desarrolladores de propiedades, el depender de dinero prestado para mejorar el rendimiento puede ser fatal cuando los prestamistas pierden la confianza. Pero la naturaleza a largo plazo del financiamiento de los seguros ha protegido a Buffett durante períodos (como a finales de los años de 1990) cuando las acciones de Berkshire tuvieron un menor rendimiento que el mercado.

Consideran los autores que estos dos factores - la naturaleza de beta baja de la cartera y el apalancamiento - explican bastante bien los rendimientos superiores de Buffett. Por supuesto, esto es muy diferente de decir que este desempeño a largo plazo podría ser fácilmente duplicado. Como admiten los autores, Buffett reconoció estos principios, y empezó a aplicarlos, medio siglo antes de que ellos escribiesen su artículo.

Sin apalancamiento, el rendimiento de Buffett

no hubiese sido espectacular. Los investigadores

consideran que Berkshire, en promedio,

apalancó su capital en 60%, lo que estimuló

significativamente el rendimiento

de la compañía. Mejor aún, la compañía

ha podido tomar prestado a un costo bajo.

1 "Buffett's Alpha", por Andrea Frazzini, David Kabiller y Lasse Pedersen, agosto 2012

2 "Betting Against Beta", por Andrea Frazzini y Lasse Pedersen, octubre 2011.

© 2012 The Economist Newspaper Limited. All rights reserved. De The Economist, traducido por Diario Libre y publicado bajo licencia. El artículo original en inglés puede ser encontrado en www.economist.com

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