Una página sin margen

El Banco Central de la República Dominicana (BCRD) publicó el 4 de noviembre una Página Abierta titulada “Flotación, madurez y transparencia: formación de precios y gestión del mercado cambiario.”  El texto pretende responder a las críticas formuladas en “La carta bomba,” artículo publicado en esta columna el 26 de octubre, en el que se analiza la Circular 10707 remitida días antes por el organismo emisor a los intermediarios cambiarios y financieros. En ella se les advertía que podrían ser suspendidos hasta por treinta días hábiles consecutivos si operaban con márgenes cambiarios que la autoridad considerase “no razonables.”

La Página Abierta fue elaborada por el Departamento de Tesorería del banco. Llama la atención que la réplica a una controversia sobre el mercado cambiario haya sido asumida por esa dependencia y no de manera expresa por las autoridades responsables de la política monetaria. El documento describe algunos aspectos del mercado; sin embargo, sobre la evolución del margen, que constituyó el fundamento explícito de la carta bomba, no se presenta un solo dato.

Las preguntas planteadas no han sido respondidas. Entre enero y agosto de 2026, con un margen promedio de unos 60 centavos en las grandes operaciones y de casi cuatro pesos en las ventanillas de los bancos, el BCRD no envió circular alguna. En octubre, con un margen promedio —en septiembre y octubre— de 42 centavos, sí lo hizo. ¿Por qué un margen más elevado, cuando la tasa de cambio bajaba, no representaba un problema, mientras que otro menor provocó la reacción de las autoridades en un contexto de subida del tipo de cambio? La evidencia sugiere que la circular no estuvo motivada principalmente por el nivel del margen cambiario, sino por el aumento de la cotización del dólar. Tras la emisión de la circular y los contactos de la gerencia del BCRD con los intermediarios cambiarios y financieros, entre el 16 y el 26 de octubre, la tasa de cambio bajó 1.56 pesos hasta situarse en 60.27 pesos por dólar.

El documento del BCRD interpreta erróneamente la clasificación del Fondo Monetario Internacional (FMI) del régimen cambiario de facto. En dos ocasiones se afirma que el organismo internacional reclasificó el régimen como de “libre flotación.” Esa aseveración es incorrecta. En el informe del Artículo IV de 2025 queda claro que el FMI lo reclasificó como “flotante,” una categoría distinta y menos estricta respecto a las intervenciones oficiales en el mercado. El primero exige que la intervención en el mercado sea excepcional y que se demuestre que “no se intervino en más de tres ocasiones en los seis meses anteriores, de no más de tres días hábiles cada una.” Parece que las autoridades monetarias dominicanas pretenden difundir la idea de que el régimen cambiario es más libre de lo que en realidad es.  

Cuando se examina la clasificación de los regímenes cambiarios del FMI, resulta evidente que el contenido de la carta bomba —con las advertencias para que los intermediarios eviten las posturas cambiarias atípicas— se aproxima más a los instrumentos característicos de un esquema administrado que a los de uno flotante. El FMI indica que el ejercicio de persuasión moral, que restringe la actividad cambiaria, es un instrumento propio de los regímenes de tipo de cambio fijo o administrado, no de uno flotante.

El BCRD reconoce que la volatilidad cambiaria ha aumentado de forma significativa, tal como se ha planteado en esta columna. En su documento, las autoridades sostienen que la desviación estándar de la variación diaria del tipo de cambio se multiplicó por 3.5 veces, pues pasó de 0.11% antes de 2025 a 0.38% en el período posterior. Las autoridades presentan ese comportamiento como evidencia de un mercado cambiario más flexible, más maduro y consistente con un régimen de flotación desde 2025.

Ahora bien, la mayor volatilidad cambiaria observada no es demostración de un mercado más maduro, sino la consecuencia del cambio de régimen de política monetaria. La política de zigzagueo monetario, ejecutada desde marzo de 2020, ha contribuido al incremento de las fluctuaciones bruscas de la cotización del dólar. Cada ocasión en que se inyectan en el mercado financiero decenas de miles de millones de pesos, la tasa de cambio se deprecia de forma acelerada. De igual modo, siempre que se recogen pesos y se concentra la liquidez, la tasa de cambio disminuye más allá de lo normal y se aleja de su nivel de largo plazo. La volatilidad del régimen de zigzagueo, de marzo de 2020 a octubre de 2026, fue 4.2 veces la del esquema de metas de inflación, de enero de 2012 a febrero de 2020. En los mismos períodos, el margen cambiario promedió 33.8 centavos, frente a 9.7 centavos, un incremento de 3.5 veces. El Banco Central, pese a disponer de esa información, no la incluye en su documento.  

En la sección dedicada a las herramientas de cobertura cambiaria, como los contratos a plazo sin entrega de divisas (NDF, por sus siglas en inglés), el BCRD reconoce que, sin esos instrumentos, los agentes recurrirían a "compras precautorias o especulativas que generarían presiones adicionales sobre el mercado de contado." Ese es precisamente el riesgo que se ha advertido en esta columna. Cuando se trata de contener la subida del dólar con amenazas en lugar de fundamentos, el mercado percibe la existencia de un baratillo de esa moneda y aumenta sus compras. Ello provoca un incremento acelerado del tipo de cambio que, en el caso de los contratos de cobertura emitidos por el Banco Central, ocasionaría un aumento del déficit cuasifiscal si el dólar terminase por encima de la tasa pactada. En tales circunstancias, el BCRD enfrenta un incentivo financiero para evitar aumentos bruscos del tipo de cambio.

Un mercado maduro requiere que la autoridad permita que el precio se mueva en ambas direcciones, publique sus criterios y, de ser necesaria una intervención, utilice instrumentos transparentes como las subastas. La pregunta fundamental sigue sin respuesta. ¿Por qué la ampliación del margen solo preocupa cuando la cotización del dólar sube? Una réplica evasiva y carente de fundamento deteriora la credibilidad del Banco Central.